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论涉外上市公司收购监管的管辖冲突及其解决

2018-07-31 23:48

  收购实践中,上市地监管机构根据属地原则实施监管,公司所属地监管机构根据属人原则或者后果原则实施监管,一项收购可能面临双重乃至多重监管,上市公司收购监管的管辖权冲突由此产生。

  上市公司收购是指收购人实施的以获得上市公司控制权为目的,通过协议、要约或者其他方式从上市公司股东处买入该公司股份的行为。涉外上市公司收购是指包含外国因素的上市公司收购,涉外因素表现为以下几种具体形式:首先,因公司所属国和上市地所在国不同而导致含有涉外因素:第一,内国公司在外国或者同时在内国和外国上市;第二,外国公司在内国或者同时在内国和外国上市。上述公司股份的持有人均有可能是内国人或者外国人。其次,因持有人持有外国公司股票而导致含有涉外因素:第一,内国人持有外国上市公司在外国上市的证券;第二,外国人持有内国上市公司在内国上市的证券;再次,国外上市公司在内国拥有重大财产。

  上市公司收购监管则是指一国证券监督管理机构对收购活动中各方当事人的行为实施的监督和管理。证券监督管理机构根据法律、法规或者其他规范性文件对上市公司收购活动实施监管,要求收购人、目标公司、目标公司股东等收购活动的相关当事人履行一系列的法定义务,比如披露持股变动信息、披露要约内容、按照法定程序准备收购文件、申请获得监管机构的许可和豁免等等。通过对收购当事人在收购活动中行为的监督和管理,证券监管机关试图实现维护证券市场秩序,防止内幕交易、操纵价格等现象,保护市场中广大投资者的利益。上述监管目的和监管机关的一般监管目的也是大同小异的。监管机构在实施监管过程中,和上市公司收购相关当事人形成的监管和被监管的法律关系,这种法律关系具有行政法律关系的性质 .

  上市公司收购监管的管辖是指监管机构对上市公司收购及有关当事方实施监督管理的权限和依据。监管机构对于上市公司收购的管辖权和法院对于民商事案件的管辖权的不同之处在于:第一,监管机构形式管辖权的依据是行政权力,而法院形式管辖权的依据在于行使司法权。第二,监管机构行使管辖权时,监管机构主动介入收购活动中,对之实施监管,具有主动性;而法院行使管辖权则根据不告不理原则,具有被动性,不主动介入纠纷中。第三,监管机构在行使管辖权时,和被监管对象形成监管和被监管的法律关系,彼此之间具有直接权利和义务关系;而法院行使管辖权只是对纠纷进行裁判,除诉讼关系外,不和当事人形成直接权利义务关系。虽然两种管辖权存在上述不同之处,但两者在表现形式和解决问题方面仍然存在一定程度的近似性,比如都存在管辖权冲突问题。上市公司收购监管的管辖权冲突是指对于同一项上市公司收购活动两个以上监管机构主张行使管辖权的现象。

  上市公司收购监管管辖权和司法管辖权的区别除了上文提到的基于管辖权本身性质而导致的区别之外,还表现在以下方面:首先,上市公司收购监管管辖权表现为积极冲突,即存在两个以上监管机构拥有管辖权,而不会存在消极冲突,即不存在监管机构对收购实施监管。这是因为上市公司股票上市所在地监管机关总会实施监管。而法院管辖权冲突的产生则包含积极和消极冲突两类情形。其次,法院管辖权冲突表现为不同国家法院根据不同连接因素而对整个案件进行管辖;而上市公司收购管辖权冲突中,监管机构之间管辖权冲突主要表现为在整个收购中某些事项上的冲突,而不常表现为就整个收购活动上产生管辖冲突。

  上市公司收购法律冲突是指由于上市公司收购涉及涉外因素而导致该收购法律关系的多个法域的法律竞相适用的状态。实际上,这里所称的法律冲突并非平等民事主体之间的法律冲突,而是不平等的监管和被监管关系的法律冲突。这种法律冲突即所谓的公法冲突。一般认为,公法冲突是一种虚拟的冲突。而上市公司收购管辖权冲突则是限于法律适用问题考虑的问题。换言之,针对某一收购事项,先考虑哪个监管机构有管辖权,然后再考虑该事项的法律适用问题。实际上,由于监管机构一般不会依据外国收购法律实施监管 , 因此,决定了管辖权,法律适用问题也就随之确定。

  各国证券市场国际化程度在加深,据统计,截至2002年12月,纽约证券交易所共有上市公司2800余家,其中外国公司473家 . 和1990年相比,交易所拥有外国公司的绝对数量和比例均有提高。除跨境证券发行外,跨境证券交易也迅速发展,外国证券投资者大量参与开放的内国证券市场;在相对封闭的新兴内国证券市场,外国投资者则通过事前申请等制度参与其中。例如我国台湾证券市场从1990年实行合格的外国专业投资机构(QFII)制度,截至2001年1月,累计共有527家外国专业投资机构获得投资资格,共投入236多亿美元,外资持股占总市值的比重超过7% . 证券交易也不再限于股票上市地,而发展到通过外国证券交易平台交易。例如,在瑞士证券交易所挂牌的股票可以在位于英国的virt-x的证券交易平台上交易 .

  属地原则是一国对发生在其境内的行为具有管辖权,而不论行为人国籍或者住所是否属于该国。监管机构根据属地原则对于在内国发生的收购具有管辖权,不论上市公司是内国公司还是外国公司。上市公司收购对当地证券市场秩序和投资者利益有重大影响,监管机构对此予以监管无疑是正当的。根据属地原则实施的监管和根据其他原则实施的监管相比,前者是主要的,也是有效的监管。这是因为收购行为发生地在监管机构所在国,监管机构可以对收购全过程予以控制,发现问题也可以及时予以纠正或者处罚。

  属人原则是指一国对具有其国籍或者住所的法人或者自然人拥有管辖权而不论其行为发生在境内还是境外。后果原则是指一国对影响其利益的行为具有管辖权,不论行为人是否拥有其国籍或者住所,也不论行为是否发生在其境内,对影响其利益的事项拥有管辖权。后果原则典型的例子即外国公司在外国被收购,内国人持有该公司股份时,内国对该收购行为予以监管。例如,美国曾规定涉及美国股东的上市公司收购,收购人应当遵守美国证券交易法的有关规定 . 该两个原则是一国监管机构扩张其域外管辖权的主要根据。

  收购实践中,上市地监管机构根据属地原则实施监管,公司所属地监管机构根据属人原则或者后果原则实施监管,一项收购可能面临双重乃至多重监管,上市公司收购监管的管辖权冲突由此产生。

  收购监管的管辖权冲突将使得收购当事人面对多重管辖无所适从,增加收购活动的不确定性,导致收购成本增加。比如,公司在外国发行上市,公司上市地规定持有20%的股份即构成控制,而上市公司注册地则可能规定持有30%股份才形成控制权。因为目标公司虽然在外国上市,但是其主要经营业务可能大部分在注册地,而公司控制权和公司经营业务的关系无疑密切于其和上市地的关系,公司注册地监管机构有理由也有动力对该问题进行监管并适用本国的规定。在该情况下,收购人应当根据哪国法规实施收购呢?监管机构根据属人原则或者后果原则扩大域外管辖权,有时可能不能实现监管目的,反而损害投资者利益。比如,美国证监会在一项调查中称,由于要求适用美国证券法规,美国投资者被外国收购人排除在受要约人范围之外,从而享受不到收购带来的好处 . 而且,监管机构单方面行使域外管辖权常遭他国抵制。因此,为了促进收购以更低成本、更高效率进行,同时使收购各方特别是投资者的利益得到妥善安排,各国监管机构应当协调其管辖权冲突。

  随着国际证券市场的国际化,监管机构加强了彼此之间的协调合作,国际上也成立了一系列证券监管合作国际组织,致力于证券监管的合作和协调。监管机构也认识到在上市公司收购问题上加强协调不仅有利于收购,也能促进其监管目的的实现。根据国际上协调监管冲突的实践,各国在解决收购管辖冲突中采用了下述原则:

  有效原则是指各国在规定监管机构的管辖权时,应尽量使监管机构的监管措施能得到切实有效的执行。监管机构根据属地原则或者后果原则一味扩张其对境外上市公司收购的管辖,往往会侵犯别国利益从而遭到别国的抵制和反对。比如,长期以来,美国证券交易委员会以保护本国投资者和证券市场利益为理由对境外上市公司收购实施监管,结果受到别国抵制。由于域外管辖本身就存在一定局限性,再受到别国抵制,监管的效果自然也大打折扣。因此,在解决冲突过程中,应当根据该原则避免过于扩张对境外上市公司收购的管辖。

  便利原则是指监管机构从减轻收购当事人履行义务的后果出发决定对某项上市公司收购事项行使或者放弃管辖权。如果上市公司收购在两个以上市场发生时,如果不同上市地监管机构适用当地证券收购法律规定,会使收购人不得不准备多套收购文件,这就会加重收购人的负担。因此,监管机构从便利收购人的角度出发,为减少收购人的负担,可以在某些事项上放弃管辖权,以协调管辖权冲突。

  合理原则是指权衡本国利益和他国利益,在不对其他国家的利益造成合理损害和本国利益大于外国所涉利益的情况下,方才行使管辖权 . 合理原则也是监管机构在行使域外管辖权遭遇挫折的情况下采用的解决管辖权冲突的原则。

  国际协调原则是指多个监管机构通过协议等形式就上市公司收购事项管辖权进行协调,以解决管辖权扩张带来的冲突。上文已述,监管机构在行使域外管辖权时均不能忽视他国监管机关的管辖权,缺乏他国监管机关允许或者协助的管辖很难取得良好效果。在这样的情况下,如果监管机构仍然试图监管境外上市公司收购,则现实而又行之有效的办法就是通过协议或者其他形式和其他监管机构划分收购事项的管辖权限。但是值得注意的是,由于证券监管牵涉到相关国家经济利益、各国经济发展水平、各方的合作意愿、证券市场成熟程度乃至证券法律的近似程度等因素,因此,国际协调虽然效果较好,但在实践中成功的尚不多见。

  综观主要国家协调对上市公司收购监管的管辖冲突的实践,主要存在以下几种类型:

  比如,美国证监会出台了主动限制其证券法、证券交易法适用的规则——《跨境要约收购和易券要约、商业合并和向股东募集股份》。该规则规定了两层豁免,第一层豁免适用于美国股份持有人持有外国公司股份少于10%的情况。在这种情况下,收购人可以免于遵守1934年证券交易法及有关规则中涉及要约收购的大部分条款,收购人或者目标公司仅需向美国证监会提交根据收购地法律要求准备的要约收购文件作为通知即可 . 第二层豁免适用于美国股份持有人持有外国公司股份少于40%但大于10%的情况。在这种情况下,收购人可以享受有限的豁免,这些豁免实际上是美国证监会已经实施的豁免的成文化 .

  一般而言,在内国证券市场发出的收购对内国投资者以及证券市场秩序有重大影响,内国监管机构不愿放弃属地监管的权力。因此,主动限制本国法的域内适用是个别国家采取的做法。法国在2002年4月实行的《第2002-04号关于向在受到监管的市场上交易的金融票据作出的公开交股要约的规定》第3条规定,当收购要约是向同时在外国市场(不论是否受到监管)交易的证券作出的,而且金融市场监管委员会没有宣称对该收购具有管辖权,而且要约收购文件已经根据外国监管机构规定的程序准备完毕,则证券交易所执行委员会可豁免要约人和目标公司准备要约收购文件的义务,前提是收购人或者目标公司共同或者各自披露收购的信息并接受证券交易所执行委员会的审查……从法国收购规则的规定来看,收购人收购在两个或两个以上证券市场交易的股票时,在一定条件下可不用遵守收购守则的规定。但值得注意的是,规则对这种要约收购的豁免是依据个案进行的,并非一概予以豁免,而且仍然需要遵守持股信息披露的部分规定。这说明内国监管机构不会通过彻底放弃属地管辖来协调监管法律冲突。

  各国监管机构之间通过签订谅解备忘录形式在履行监管职责方面进行合作是一种通行的方式。我国也已和近二十个国家和地区订立了合作谅解备忘录 . 但是,谅解备忘录一般涉及调查非法行为时共享、交流监管信息、互相协助调查、进行技术交流等事项,并不涉及收购监管协调事项,而且该类谅解备忘录性质上仅仅是合作意向而不具有法律约束力。因此,谅解备忘录并非协调收购监管法律冲突的有效手段。

  通过MOUS以外的协议协调上市公司收购监管的管辖冲突的范例是美国和加拿大建立的多重管辖权信息披露制度 . 该制度统括了在美、加之间跨境证券发行和交易涉及的信息披露监管的合作事宜。根据该制度,根据一方证券监管法规制作的信息披露文件或者履行信息披露义务,可以在另一方得到承认而无需根据另一方证券法规的规定重新履行有关义务 . 上市公司收购的信息披露作为整个信息披露一个方面的问题包含在这个制度中。

  通过双边协议进行协调和前述单方采取的措施相比具有较多优点:首先,协议确认的协调成果相对稳定。其次,由于协议建立在双方互惠互利基础上,因此在协调的深度和广度上可能取得较大成果。美加协议规定的放弃属地管辖权不取决于内国监管机构的个案审批,和法国的个案审批制度相比,前者的成就显然更大一些。第三,协议的内容比较具体,其操作性也较强。

  致力于国际证券监管合作与协调的国际组织包括政府间组织和非政府间组织,前者如欧盟,后者如国际证券监管委员会组织(简称IOSCO)、国际证券交易所联盟(旧称FIBV)等等世界性或者地区性组织。从协调的效力而言,欧盟通过指令的形式来协调证券监管,比如《市场进入指令》、《上市细节指令》、《公募指令》等。这些指令对成员国具有约束力,成员国必须执行,效力较高。后者则就监管协调提出一些建议,比如IOSCO提出了《跨国招股和首次上市的信息披露要求指引》、《国际会计准则》等文件。这些组织的文件对成员没有约束力,能否得到执行完全依靠成员方意愿,效力较低。

  欧盟计划在2005年建成统一金融市场,而统一的收购法律是建立这样一个市场所不能缺少的关键因素 . 早在1985年,欧盟即有意制定关于要约收购的指令,2002年10月2日欧洲委员会提出了最新的收购指令草案。该草案第4条规定涉及到收购监管的管辖冲突问题:指令草案根据目标公司办事机构所在地和股票交易地为依据确定监管机构;如果目标公司办事机构所在地和其股票交易地为同一个国家,则胜任的监管机构是该国的监管机构;如果目标公司办事机构所在地和其股票上市地不在一个国家,则胜任的监管机构就是交易地的监管机构;如果目标公司股票在两个以上市场交易,则胜任的监管机构为首先获得允许交易的市场所在国的监管机构;如果目标公司同时获得在一个以上市场交易的允许,则由目标公司选择胜任的监管机构。

  该指令草案如获通过,则在协调上市公司收购监管管辖冲突方面将是一个迄今为止内容最为全面的国际公约,它涉及到上市收购的程序、对价、信息披露乃至反收购措施等问题的监管问题;通过明确跨境要约收购有关事项的监管机构以及准据法对协调问题作出了规定。同时,指令作为要约收购的统一法,也为从根本上消除监管冲突提供了条件 .

  从上述协调上市公司收购监管管辖冲突的实践及成果来看,协调上市公司收购监管的管辖冲突表现为以下特点:

  首先,协调上市收购监管管辖冲突的实践并不是很多,虽然这个问题已经摆在各国监管机构的面前。世界上尚不存在全球范围内的协调上市公司收购监管的国际公约;区域性的欧盟指令也仍然处于酝酿之中。协调主要由政治、经济水平相近的少数发达国家通过双边协议或者国内法进行推动。

  其次,上市公司收购监管涉及诸多方面利益,牵一发而动全身,是比较敏感的领域,国家之间能够达成某种程度的协调或者国家能够放弃某些管辖,主观上出于维护自身利益考虑,客观上则为上市公司收购提供便利和相对宽松的法律环境。

  第三,上市公司收购监管管辖冲突的根本解决办法是消除各国关于上市公司收购实体规则的差异。欧盟指令草案在这方面做得比较成功。但是这种方法显然高于监管协调的现实,因而无法成为解决冲突的主要方法。

  因此,协调上市公司收购监管的管辖权法律冲突尚处于初期阶段,需要各国证券监管部门乃至各国政府对此作出长期努力。

  我国证券市场国际化程度发展也很快,出现了赴境外主板、创业板上市的公司以及在境内上市的外商投资股份有限公司。同时,随着WTO协议的适用,我国证券市场对外开放步伐也逐步加快,目前已经推出QFII制度,允许外国机构投资者持有我国上市公司股份。因此,我国监管机构对涉外上市公司收购实施监管的问题不可避免地产生。现在调整上市公司收购的法律规范主要有《证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《上市公司收购管理办法》等,这些规范构成了我国上市公司收购的实体规范和监管依据,但是上述法规中尚无关于监管机构对涉外上市公司收购行使管辖权的规定。实际上关于监管的管辖权和证券发行、交易法律关系的准据法,一直没有受到应有的重视。比如,平等主体之间证券发行、交易关系的准据法除了适用合同法规定最密切联系原则以外,几乎没有其他冲突规范可循 .而由中国国际私法协会推出的民间范本《中华人民共和国国际私法(示范法)》(第三稿)中关于证券发行和交易的冲突规范也不完善。具体而言,我国关于管辖权冲突的规定存在以下不足:

  首先,缺乏我国监管机构行使境外管辖权的条件。可能影响我国利益、发生在我国境外的上市公司收购主要涉及以下情形:被收购人在我国注册甚至发行上市;收购人是我国自然人、法人;被收购公司股东含有我国自然人或者法人;被收购公司在我国境内拥有一定数量的财产。符合上述情况的收购将影响我国股份持有人以及我国经济利益,因此我国有理由也有必要根据属人原则或者后果原则对之实施监管,这和国际上境外监管的实践也不冲突。但是,现行法规没有明确监管机关是否可以以及在什么条件下行使管辖权,这无疑会导致无法充分保护我国投资者的利益乃至我国的经济利益的后果。

  其次,缺乏关于外国监管机构对发生在我国境内的上市公司收购实施监管时我国监管机构应当如何应对的规定。各国针对美国证券交易委员会扩大其管辖权的做法,制定有法令,禁止本国法人、自然人向美国有关机关提供文件。而我国此类法规尚处于空白状态。一旦发生外国监管机构对我国境内收购监管的情形,就会无所适从。

  再次,没有关于收购监管合作的规定。前文已述,通过国际合作,就涉外上市公司收购有关事项作出划分,是解决管辖权冲突的较好方法。对此,欧盟的指令草案已经在这方面取得一定成就。我虽然也和近二十个国家和地区签订了合作谅解备忘录,但是,如上文所述,其内容尚未涉及收购监管事项,而且仅仅属于没有约束力的合作意向。

  本文认为,在我国证券市场日益国际化的背景下,应当对上市公司收购监管管辖冲突问题提出应对措施。由于监管管辖问题本质上牵涉到收购规范的境外适用问题,因此建议在法律中对有关制度作出安排。具体而言,可以从以下方面予以完善,以促进上市公司收购,保护收购各方当事人的合法利益,维护我国证券市场的秩序:

  第一,针对境外上市公司收购,规定监管机构对于其中符合一定条件的可以予以监管。境外上市公司收购的外延很广,不同的收购对于我国投资者和证券市场的影响大小也不一,监管机构没有必要对所有境外上市公司收购予以监管。

  本文认为,判断是否应当监管的标准应该是该收购对我国投资者和证券市场的利益造成了重大影响。至于何谓“重大影响”,借鉴其他国家的立法例,可以通过我国自然人、法人持有目标公司股份的比例、目标公司在我国境内拥有财产数量、收购人是我国自然人或者法人等因素予以量化。应当注意的是,这里所称实施的监管应当和根据后果原则实施的监管存在区别,后者除了影响以外和我国不存在其他连接因素。

  第二,在法律中赋予我国监管机构自由裁量权,在外国监管机构对我国境内收购实施监管时,就是否允许相关当事人向外国监管机构提供合作作出决定,判断依据可以是互惠或者双方之间的协议或者通行的做法;并且应明确规定,在监管机构对外国监管予以抵制以后,外国监管机关作出的决定在我国境内没有法律效力。

  第三,授权我国监管机关对境外上市公司收购实施的监管和外国监管机关的监管发生冲突时,与外国监管机关就具体监管事项进行协调,决定是否继续实施监管。

  第四,授权我国监管机关就上市公司收购协调的一般问题和外国进行协调磋商,根据我国的实际情况和证券市场发展水平,达成具有可执行力的双边或者多边协议,划分彼此之间的监管权限,以从根本上解决上市公司收购监管管辖冲突问题。

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